Wieder einmal so ein Chart, der mehr sagt als tausend Worte. Er zeigt die Renditen (alle in USD) der letzten zehn Jahre für die wichtigsten Anlagekategorien. Got Gold?

Chart: David Rosenberg

Die historisch steile Zinskurve im US-Dollar sowie die ebenfalls sehr steilen Zinskurven in EUR und CHF sprechen eine recht deutliche Sprache. Der Markt zweifelt, ob die enormen Budgetdefizite der Staaten zu den aktuellen, immer noch tiefen Zinssätzen finanziert werden können. Wenn z.B. die USA Investoren finden wollen, welche ihnen mehrere Billionen (engl. trillions) zur Verfügung stellen, müssen sie deutlich attraktivere Renditen bieten. Steigende Langfristzinsen und Inflation warten “gleich um die Ecke”.

Wie kann sich ein Investor vor Inflation schützen? Hier eine kurze, sehr einfach gehaltene Übersicht:

1. Inflationsgeschützte Anleihen
   Diese Art von Anleihen bietet vollumfänglichen Schutz gegen die zum Zeitpunkt des Kaufs erwartete Inflation. Dabei wird entweder der Nominalbetrag in regelmässigen Abständen an einen Teuerungsindex angepasst oder die Verzinsung wird um die aktuelle Inflationsrate erhöht. Inflationsgeschützte Staatsanleihen wurden auf financeBLOG schon mehrfach erklärt, z.B. hier, hier und hier.
2. Anleihen mit kurzen Laufzeiten
   Kurze Laufzeiten bei Obligationen oder eben eine kurze Duration in einem Obligationenportfolio bieten ebenfalls einen “anständigen” Schutz gegen Inflation. Die Idee ist simpel: Anleihen werden rasch wieder fällig, das zurück bezahlte Kapital kann zu den (wegen hoher Inflation) höheren Zinsen wieder angelegt werden.
3. Physisches Gold
   Gold mit seinem “intrinsischen” Wert wird allgemein ein sehr guter, umfassender Inflationsschutz nachgesagt. Die Argumentation weist oft auf Gold als Währung seit 5000 Jahren hin, Gold wird als Gegenpol zu Papierwährungen ohne eigentlichen “intrinsischen” Wert betrachtet. Oft liest man heutzutage, dass der Goldpreis längst bei $2500 liegen könnte. Dann nämlich, wenn man den Höchststand des letzten Bullmarkets (1980: $850) an die Entwicklung des Konsumentenpreisindex (CPI) angleicht. Tja, wenn Gold heute bei $955 handelt und inflationsbereinigt bei $2500 sein müsste, kann es mit dem Inlationsschutz nicht so weit her sein… Es gilt aber, dass der Goldpreis in Krisenzeiten und höherer erwarteter Inflation üblicherweise zulegt.
4. Immobilien
   Wer Immobilien besitzt, wird die Teuerung mit einer gewissen Verzögerung auf die Mieter überwälzen können. Deshalb wird auch Investitionen in Immobilien ein guter Schutz gegen Inflation attestiert. Allerdings müssen Investoren bei diesem Thema vorsichtig sein. Diese Überlegung zählt sicher für Direktanlagen in Immobilien. Tätigt man Investitionen in kollektive Anlagevehikel (Fonds, Immo-AG, Baskets), kann es sehr schnell Preisverzerrungen und grössere Schwankungen geben. So haben zahlreiche Investoren gerade im letzten Jahr fest gestellt, dass sich ihr Engagement in europäische Immobilien eher wie ausländische Aktien statt wie inländische Immobilien verhalten hat.
5. Rohstoffe
   Rohstoffe bieten einen “mässigen” Schutz gegen Inflation. Man geht davon aus, dass die Preise für Rohstoffe in inflationären Phasen zulegen und (unter anderem) darum jedem Portfolio beigemischt werden sollten. Allerdings wird bei diesem Argument nicht berücksichtigt, dass Inflation ein monetäres Phänomen ist, dass also die Ausweitung der Geldmenge am Ursprung steht und nicht höhere Preise für Öl, Weizen oder Rindfleisch.
6. Aktien
   Unternehmen mit einer hohen Eigenkapitalquote und hohen Cash Flows bieten ebenfalls Schutz vor der Geldentwertung. Oder Firmen, welche direkt im Besitz von realen Vermögen sind. Aber nur solche Unternehmen. Allgemein haben die Aktienmärkte in Phasen erhöhter Inflation jeweils eine sehr schlechte Performance erzielt.

Achtung: Dies ist “aus aktuellem Anlass” eine einfache (aber gute…) Übersicht zum Inflationsschutz. Die aufgeführten Tipps wurden nur oberflächlich erklärt und bedürfen einer vertieften Analyse durch den Anleger. Weiter weisen die sechs Punkte unterschiedlichen Schutz gegen Geldentwertung auf. Vom (fast) vollständigen Schutz von TIPS bis zum eher mässigen Schutz von Aktien. Je nach Interesse und Reaktionen werde ich den einen oder anderen Punkt nochmals etwas detaillierter aufnehmen.

Es ist noch gar nicht so lange her. Am 11. Februar 2009 habe ich im Post “Bringt der Baltic Dry Index wieder höhere Ölpreise?” auf die Signalwirkung des Baltic Dry Index (BDI) und die hohe Korrelation zum Öl hingewiesen. Der BDI als Symbol des globalisierten Handels wurde in einem früheren Post über eine mögliche Globalisierungs-Bubble erklärt.

Ein aktueller Blick auf den Baltic Dry Index macht deutlich, dass auch die internationalen Frachtpreise von der aktuellen Erholung und Beruhigung profitieren konnten.

Quelle: www.stockcharts.com

Die graue Fläche zeigt den Baltic Dry Index. Im turbulenten Herbst 2008 haben sich die internationalen Frachtpreise in der Schifffahrt um sagenhafte -94,3% reduziert. Noch vor dem Jahresende zogen die Preise wieder an und stiegen im 1. Quartal 2009 kräftig weiter.

Von seinem Tiefststand erholte sich der Index bis auf 2’225, ein Anstieg von +235,6%. Die anschliessende Konsolidierung wurde ende April abgeschlossen und der Index steht heute fast wieder auf dem Jahreshöchst.

Die blaue Linie stellt den Ölpreis dar, gemessen am “Continuous Contract” des WTI-Ölfutures. Bereits am 11.2.09 habe ich auf die sehr hohe Korrelation von 0.85 dieser beiden Indizes hingewiesen. So überrascht es nicht weiter, dass der Ölpreis – nach etwas zögerlichem Verhalten zu Jahresanfang – nun auch im “Rallymode” ist auf eine kräftige Gegenbewegung hingelegt hat.

So gut wie die Erholung des Baltic Dry Index und des Ölpreises zur Beruhigung beiträgt, es bleibt ein Nachgeschmack. Öl wird einem Portfolio als Rohstoff gerne wegen angeblich “hervorragenden Diversifikationseigenschaften” beigemischt. Nicht nur im hektischen Krisenhöhepunkt im letzten Herbst sondern auch jetzt entwickelt sich der Ölpreis aber wie die restlichen Finanzmärkte. Ein deutliches Zeichen, dass wir noch weit von der “Normalität” entfernt sind.

Der Baltic Dry Index (BDI) hat eine spektakuläre Kursentwicklung hinter sich. Vom Höchststand im Mai 2008 hat er mehr als 90% verloren. Diese Entwicklung hat mich am 3.11.2008 zur Frage geführt, ob mit dem Absturz dieses Index eine Globalisierungs-BUBBLE geplatzt sei. Schliesslich galt der BDI als Symbol des globalen Handels- und Wirtschafts-Booms.

Seit dem Tiefststand am 5.12.2008 von 663 Indexpunkten hat der BDI sich aber mehr als verdoppelt und einen Gewinn von 125% hingelegt. Die graue Fläche in diesem Chart zeigt den BDI der letzten zwei Jahre. Hinzugefügt habe ich den Ölpreis (Western Texas, Continuous Contract, blaue Linie). Es fällt sofort auf, dass sich die beiden Preise ziemlich parallel entwickeln.

Baltic Dry Index & Rohöl (Continuous Contract) - letzte zwei Jahre

Tatsächlich lohnt es sich, die Korrelation zwischen BDI und Öl etwas genauer anzuschauen.

Dieser Chart stammt von Bespoke und stellt den Baltic Dry Index und das Öl seit 1986 dar:

Baltic Dry Index und Öl (1986-2008)

Auch im langfristigen Vergleich verfolgen die beiden eine sehr ähnliche Preisentwicklung. Die Korrelation für diesen Zeitraum beträgt hohe 0.85. Sollte diese hohe Korrelation auch in der aktuellen Marktphase anhalten, signalisieren die letzten Handelswochen im BDI einen höheren Ölpreis. Es könnte sein, dass der Ölpreis den Widerstand von USD 40 durchbricht und hinter sich lässt. Interessante Beobachtung. Es sei jedoch gewarnt: Correlation is not Causation.

Quelle: Bespoke Investment Group

In der letzten Zeit wurden auf financeBLOG zahlreiche Artikel zu Öl und Öl-Futures publiziert:

• Öl-Futures – Ein Blick hinter die Kulissen
• Öl und Öl-Futures: Höchstspannung!
• Öl-Futures im Super-Contango

Der Vollständigkeit halber heute noch ein Post zur Situation vor einem Jahr. Damals handelten die Öl-Futures nämlich in Backwardation.

Öl-Futures in Backwardation (Januar 2008)

Quelle Chart: Goldman Sachs, Know how-Magazin, 1/2009

Backwardation bedeutet, dass der Futures-Kontrakt mit der längeren Laufzeit tiefer notiert als derjenige mit der kürzeren Laufzeit. Daraus lässt sich wiederum – wie bei Contango – auf die Situation der Marktteilnehmer schliessen:

Backwardation bedeutet, dass “Öl heute” mehr wert ist als “Öl in der Zukunft”. Der Käufer will nicht einfach sein Öl, er will es JETZT! Backwardation deutet oft auf Lieferschwierigkeiten hin. Man ist nicht sicher, ober die Gegenpartei zu einem späteren Zeitpunkt das Öl auch wirklich liefern kann und will es darum sofort.

Auch wenn Backwardation von vielen Marktteilnehmern als “abnormales” Verhalten bezeichnet wird, lässt sie sich an den Rohstoffmärkten immer wieder beobachten. Zum Beispiel bei Agrarprodukten wegen saisonalen Schwankungen.

Die Verwerfungen bei den Erdölpreisen halten an. Wer eine einfache, verständliche Erklärung der Öl-Futureskontrakte will, findet sie in früheren Posts auf financeBLOG, zum Beispiel hier und hier.

Öl-Futures im Contango (Januar 2009)

Quelle Chart: Goldman Sachs, Know how-Magazin, 1/2009

Öl-Futures befinden sich immer noch in einem sehr stark ausgeprägten Contango (siehe Chart). Kontrakte mit längerer Laufzeit sind deutlich teurer als solche mit kürzerer Laufzeit. Dies soll auch so sein, denn längere Laufzeit bedeutet höhere Lagerkosten für das Öl, längere Versicherungsdauer und somit höhere Versicherungsprämien oder auch höhere Kapitalkosten wegen längerer Kapitalbindung. Der Aufpreis für länger laufende Kontrakte ist zur Zeit aber so hoch, dass von “Super-Contango” geschrieben wird. Die NZZ schreibt sogar von einer Contango-Blase.

Die aktuellen Futures-Preise zeigen aber noch eine weitere, heftige Preisverzerrung:

Es geht um die unterschiedliche Preisentwicklung der verschiedenen Rohöl-Qualitäten. West Texas Intermediate (WTI) ist leicht und schwefelarm. Europäische Raffinerien bevorzugen die Nordsee-Qualität Brent. Normalerweise liegen die Brent-Preise gleich oder leicht unter den WTI-Preisen (Quelle: NZZ). In der aktuellen Marktphase hat WTI jedoch die Rolle als Indikator für die anderen Öl-Preise weitgehend eingebüsst.

Wie lässt sich die gegenwärtige Verzerrung interpretieren?

Es kann argumentiert werden, dass die Märkte allgemein steigende Preise erwarten. Die Marktteilnehmer würden Öl kaufen und einlagern, um später von höheren Preisen zu profitieren. Die Lagerhaltungskosten schlagen dann auf länger laufende Kontrakte nieder.  Nun, dieser Argumentation kann entgegnet werden, indem man auf die Angebotsseite hin weist. Die Lager sind nicht überfüllt, weil Marktteilnehmer das Öl in der Hoffnung auf steigende Preise horten, sonder weil die Ölproduzenten schlicht nicht wissen, wohin mit dem Öl. Ein Einbruch auf der Nachfrageseite wegen weltweiter Rezession scheint mir der realistischere Erklärungsansatz zu sein.

Kein einfacher Post heute, aber höchst lesenswert!

Wer in Rohöl investiert, kauft nicht das Öl selbst. Er schliesst ein Termingeschäft auf Öl ab. Das Geschäft wird heute abgeschlossen, die Lieferung findet zu einem späteren Zeitpunkt statt. Siehe dazu auch “Öl-Futures: Ein Blick hinter die Kulissen“. Wenn diese Termingeschäfte standardisiert werden (Lieferzeitpunkt, Qualität, Menge), können sie flexibel an einer Derivate-Börse gehandelt werden: ein Future.

Dies bedeutet, dass zum eigentlichen Ölpreis weitere Kosten für Lagerung, Versicherung und Finanzierung hinzu kommen. Im Normalfall ist der Future-Preis also höher als der aktuelle Preis (Spot). Man sagt dann, Öl sei im Contango. Das Gegenteil nennt sich Backwardation, eine Erklärung ginge in diesem Post zu weit.

Contango in den Öl-Futures

(Quelle: KnowHow Magazin, www.goldman-sachs.ch)

Die aktuelle Situation im Rohöl und in den Öl-Futures zeigt enorme Verzerrungen und ist höchst spannend! Vergleicht man die aktuellen Ölpreise mit den Futures-Preisen für den Januar 2010, stellt man einen gewaltigen Spread dar.

Dieser Chart (Quelle: Futursource) macht den Spread deutlich:

Öl-Futures-Kontrakte: Januar 2009 und Januar 2010

Dies bedeutet, dass ich heute Rohöl (welches im Januar 2009 geliefert wird) zu USD 46.28 pro Fass (Barrel) kaufen kann. Soll das gleiche Fass erst im Januar 2010 geliefert werden, muss ich USD 59.62 bezahlen. Eine Differenz von 28.8%. Wenn ich also genügend Lagerkapazität hätte, könnte ich heute/jetzt/gleichzeitig das Öl per Jan 2009 kaufen und per Jan 2010 verkaufen und einen garantierten Gewinn von knapp 29% einloggen. Manchmal wäre ich gerne Milliardär…

Interpretation: Diese Marktsituation macht deutlich, dass die weltweiten Lagerkapazitäten für Öl sehr knapp sind. Oder andersrum: die Lager sind voll, weil die Nachfrage dramatisch zurück gegangen ist. Ölproduzenten mieten zur Zeit teure Frachtschiffe, um das Öl dort zu lagern. Diese teuren Lagerkosten spiegeln sich in den Futurespreisen wider. Volle Lager und sinkende Nachfrage wegen anstehender globaler Rezession: Ein Ölpreis unter USD 30 ist durchaus denkbar.

What a week!

• Die globalen Aktienmärkte kommen nicht zur Ruhe. Man gewöhnt sich langsam an Tagesschwankungen von drei bis fünf sieben Prozent. Die wirtschaftlichen Aussichten sind düster und jedes zaghafte Rally wird für Verkäufe genützt. Geduld und Vorsicht sind nach wie vor angesagt. Eine Intraday-Wende von rund 900 Punkten im Dow Jones führ zu einem versöhnlichen Ausklang der Börsenwoche.
• Der USD kratzt gegen CHF an der psychologisch wichtigen Marke von 1.20. Nach der erneuten Avance würde mich eine Konsolidierung von ein bis zwei Wochen nicht überraschen. Aber: Überraschungen geschehen in einem Aufwärtstrend gegen oben, nicht gegen unten. Und: Der USD ist bekannt für sein langes trendiges Verhalten. Schreibe ich 2009 im Blog über USD 1.30?
• Der Ölpreis und zahlreiche weitere Rohstoffe sind im freien Fall. Von einem Höchststand im Öl von USD 145.29 am 3.7.08 ging’s zurück auf USD 56.16 am 12.11.08. Ein Preisrückgang von 61.3%. Die Inflationssorgen von anfangs Jahr haben aktuellen Deflationssorgen Platz gemacht.

Allen Lesern des financeBLOG ein fantastisches Wochenende! Unten grau, oben blau. Wie wär’s mit einem spontanen Ausflug nach “Grischuna”? Immer noch schöne Farbenpracht hier. Wir haben tatsächlich von Freitag bis Sonntag Abend nichts vor, kein Programm. Ist eher selten. Das werde ich entsprechend geniessen, hang loose…

Die Meldung bei NZZ Online (23.11.08, 11.18h) liest sich harmlos: “Die Unsicherheit um das US-Hilfspaket für die Banken hat den Dollar auf Talfahrt und das Erdöl in die höhe Getrieben. Noch nie war der Erdölpreis so schnell so hoch gestiegen. Wie gross die Nervosität derzeit ist, zeigt sich daran, dass die Erdöl-Notierungen am Dienstag aber bereits wieder deutlich nach unten korrigiert haben.”

Da hat die liebe NZZ (für einmal) nur die halbe Wahrheit geschrieben. Die enormen Ausschläge im Öl-Future vom Montag klingen verdächtig nach Short Squeeze! Worum geht’s?

Wer in Rohöl investiert, kauft nicht das Öl selbst. Er schliesst ein Termingeschäft auf Öl ab. Er schliesst also heute ein Geschäft ab, das zu einem späteren Zeitpunt statt finden wird. Wenn dieses Geschäft standardisiert wird (Ölqualität, Menge, Liefertag), wird es handelbar: ein Future.

Nun, bei Verfall muss das Geschäft glatt gestellt oder verlängert werden. Kein Investor will das Öl nach Hause geliefert bekommen. Er will nur an der Preisentwicklung partizipieren. Glatt stellen bedeutet, das Geschäft zu schliessen. Die Verlängerung der Investition wird allgemein als “rollen” bezeichnet. Bei einer bestehenden Short-Position (der Investor rechnete mit sinkenden Ölpreisen) wird der alte Kontrakt (Oktober) gekauft und der nächste Kontrakt (November) verkauft. Dies kann zu starken Kursausschlägen und hektischen letzten Handelsstunden in einem Kontrakt führen. Was geschah also am Montag?

Öl-Future: Oktober- (frontmonth) und November-Kontrakt (nextmonth)

Offensichtlich gab es kurz vor Verfall noch zahlreiche Short-Positionen im Markt. Diese investoren mussten noch vor Handelsschluss Öl-Kontrakte kaufen. Ansonsten hätten sie Öl (welches sie nicht haben) liefern müssen. Es schein ziemlich schwierig gewesen zu sein, eine Gegenpartei zu finden, die den willigen Käufern einen Kontrak verkauft hätte. Die Käufer mussten immer mehr bieten und trieben so den Preis bis auf die Höchstmarke von USD 123 pro Fass. Der gleichzeitige Verkauf (rollen) des November-Kontrakts brachte aber nur USD 109 ein. Ein ziemlich happiger Rollverlust.

Spread Frontmonth-Nextmonth

“Noch nie…” tönt im NZZ-Artikel etwas spektakulär. Diese Grafik zeigt, dass es in der Vergangenheit schön öfters solche “Verwerfungen” am Verfalltag gegeben hat. In absoluten Zahlen ausgedrückt, hat die NZZ natürlich recht. Stellt man die Differenz von Frontmonth zu Nextmonth aber grafisch dar, relativiert sich das Bild.

Wie auch immer, das spannende Ereignis vom Montag gibt “Live-Anschauungsunterricht” an den Future-Märkten. Es passt zur letzten Woche: Crazy Market – crazy prices. Und hat wohl am Montag für die eine oder andere schlaflose Nacht gesorgt…